文 / A股君
出品 / 節(jié)點財經(jīng)
3月26日，用友發(fā)布了一份超預(yù)期的財報。
2020年，用友維持了穩(wěn)定的增長，全年營收達85.25億元。這是用友自2001年上市后，第20年連續(xù)增長。
更值得一提的，是用友云業(yè)務(wù)的高速增長。2020年財報顯示，用友的云服務(wù)業(yè)務(wù)收入占比進一步提高，占總業(yè)務(wù)的40.1%。如今，深耕云服務(wù)業(yè)務(wù)六年，用友的云勢頭仍是以兩位數(shù)遞增。
云指標(biāo)決定市值方向。
云服務(wù)的增長動力，將是這家老牌企業(yè)下一個持續(xù)增長的內(nèi)因?；谠扑蛟斓腂IP生態(tài)，則是用友由江入海，由一個物種到一個生態(tài)平臺的橋梁。
/ 01 /
軟件服務(wù)進入下半場
云增速帶來的營收動力
要想成為一家偉大的公司，必須具備兩大要素：第一，有正確的戰(zhàn)略；第二，打造卓越的組織能力。而一個正確的戰(zhàn)略，必須踩準(zhǔn)行業(yè)發(fā)展的節(jié)奏。
6年的云服務(wù)深耕，效果如何？從營收看結(jié)果。
2001年用友收入為3.33億元，時間走到2011年，收入為41.22億元，同比2010年增長了38.38%，此后，因市占率較高，增速達到頂峰后開始放緩。
但伴隨用友云服務(wù)的逐漸成熟，業(yè)績開始呈高速增長模式。云服務(wù)在2015-2017年的早期成長階段，用友的業(yè)績就已逐年攀升之勢，總營收分別為44.51億元、51.13億元、63.44億元?？梢娫品?wù)為用友帶來的營收增長已經(jīng)初步顯示出來。2019 年營收更是達到 85.10 億元，同比增長10.46%，凈利潤 13.21 億元，同比增加63.09%。
云業(yè)務(wù)帶動下，用友正在煥發(fā)新的活力。
圖片來源：用友2020財報
在剛剛發(fā)布的2020年財報中，用友云業(yè)務(wù)收入達到34.22億元，增長達到73.7%。事實上，在過去的三年中（2018-2020年），用友的云業(yè)務(wù)增速迅猛，增速一直保持在兩位數(shù)以上。在2018-2019年的發(fā)展關(guān)鍵期，云服務(wù)收入達到8.51億元和19.70億，增速分別為108.0%、131.6%。
此外，云業(yè)務(wù)在用友的業(yè)務(wù)體系中，正在扮演越來越重要的角色。2018-2020年，云業(yè)務(wù)收入占總營收比重分別為11.0%、23.2%、40.1%。云的分量越來越重，也說明，云服務(wù)的戰(zhàn)略成效顯著。
在國產(chǎn)替代的大潮下，云服務(wù)已經(jīng)成為國內(nèi)一眾參與者的必經(jīng)之路。能否順利度過這一段時期，不僅看增速，還需著眼于客戶結(jié)構(gòu)、付費意愿和續(xù)費情況，這才是客戶是否接受云服務(wù)的真實情況。
過去一年，用友云預(yù)收款10.91億元，較年初增長83.9%，云服務(wù)業(yè)務(wù)繼續(xù)保持高速增長態(tài)勢。具體看，大中企業(yè)27.26億元，增長67.9%；小微企業(yè)2.41億元，增長65.2%；政府與其他公共組織4.56億元，增長127.2%。增速均達到兩位數(shù)及以上。
也就是說，為用友的云業(yè)務(wù)買單的客戶中，中大企業(yè)客戶的貢獻大，小微企業(yè)雖然增長較快，但貢獻規(guī)?？偤腿匀徊粩炒笃髽I(yè)。在訂單中，1000萬元以上、500-1000萬元訂單數(shù)量分別增長117%、100%，訂單金額分別增長107%、121%。這也佐證了，大企業(yè)對于云業(yè)務(wù)的付費意愿更強。這是一個極佳的利好，事實上，大型客戶更換服務(wù)商的成本極高，一旦選擇了一家的產(chǎn)品，就不會輕易更換。這也是企業(yè)及服務(wù)企業(yè)偏愛攻打“TO 大 B”的根本原因。
圖片來源：用友財報
財報顯示，2020年，用友大中型客戶續(xù)費率達到98.96%，小微客戶續(xù)費率也達到71.68%。
客戶的付費意愿顯著增強，且認(rèn)同用友的產(chǎn)品，愿意續(xù)費，這是一個好現(xiàn)象的開端。截至2020 年底，用友云服務(wù)業(yè)務(wù)累計付費客戶數(shù)為60.16萬家，同比增長17.5%。
對于云服務(wù)業(yè)務(wù)的未來，市場給予看好的評級。參考中銀證券的報告，聚焦用友傳統(tǒng)軟件和云業(yè)務(wù)對市值（估值）走向產(chǎn)生的影響，通過 PE=40~60X 和 PS=15~25X 的估值區(qū)間給到兩者分部估值，按敏感性分析可知用友2021年整體估值受“云+PS”影響更大，后續(xù)股價應(yīng)由符合預(yù)期的云業(yè)務(wù)決定。
云業(yè)務(wù)不僅決定了用友營收的增長，更是未來影響市值的關(guān)鍵要素。在高速增長的云服務(wù)帶動下，可以想見，用友在二級市場上的增長動力也將更加強勁。
/ 02 /
打造BIP生態(tài)
產(chǎn)品服務(wù)模式升維至平臺服務(wù)模式
在過去的發(fā)展中，用友經(jīng)過了3次戰(zhàn)略的迭代。2014-2019 年，云服務(wù)業(yè)務(wù)開啟高速增長模式，業(yè)務(wù)比重逐年上升。目前，用友進入了戰(zhàn)略 3.0-II 時期。去年8 月，YonBIP平臺正式發(fā)布，用友迎來商業(yè)創(chuàng)新平臺 BIP 的時代。這是用友的新戰(zhàn)場，亦是最具想象力的新版圖。
用友開始由產(chǎn)品服務(wù)轉(zhuǎn)向平臺服務(wù)模式，背后有兩個外因和一個內(nèi)因在推動。
外因上，其一源于政策的鼓勵和支持。
“十四五”發(fā)展規(guī)劃中要求加快數(shù)字化發(fā)展，發(fā)展數(shù)字經(jīng)濟，推進數(shù)字產(chǎn)業(yè)化和產(chǎn)業(yè)數(shù)字化。重要文章《努力成為世界主要科學(xué)中心和創(chuàng)新高地》中指出，要充分認(rèn)識創(chuàng)新是第一動力，提供高質(zhì)量科技供給，著力支撐現(xiàn)代化經(jīng)濟體系建設(shè)。
其二、行業(yè)變革正在加劇。軟件企業(yè)的軟件不能僅僅停留在云端，做一個產(chǎn)品服務(wù)的提供商。事實上，上云或者發(fā)展垂直產(chǎn)業(yè)SaaS僅僅只是拿到了門票，在這之后還需要提供諸如金融服務(wù)、人力資源、應(yīng)用軟件、交易傭金、履約服務(wù)等內(nèi)容。也就是說，云僅僅是打開生態(tài)的一個裂口，只有掌握了生態(tài)平臺的規(guī)則制定權(quán)，才能掌握未來。
YonBIP商業(yè)創(chuàng)新平臺的推出，說明用友已經(jīng)意識到了這一點，有了云的門票，用友從產(chǎn)品服務(wù)模式轉(zhuǎn)變至平臺服務(wù)模式，并開始搶占生態(tài)平臺規(guī)則的制定權(quán)。
從產(chǎn)品服務(wù)向生態(tài)平臺的轉(zhuǎn)變，還有一個重要內(nèi)因。
事實上，在推動云業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型后，用友軟件業(yè)務(wù)的客戶需求應(yīng)如何滿足？為此，用友推出 Yonsuite、NCC1903、NCC1909、iuap5.0 等云服務(wù)產(chǎn)品，軟件客戶逐步轉(zhuǎn)向BIP平臺，能夠得到更全生命周期和全商業(yè)創(chuàng)新的應(yīng)用創(chuàng)新服務(wù)。
這是從A到B的轉(zhuǎn)移戰(zhàn)術(shù)，也是支撐和滿足客戶面向未來發(fā)展的一個重要方法。
明白了用友打造生態(tài)的深意，再細(xì)看產(chǎn)品，就能很好理解產(chǎn)品設(shè)計。
公開信息顯示，用友商業(yè)創(chuàng)新平臺（YonBIP），涵蓋平臺服務(wù)、應(yīng)用服務(wù)、業(yè)務(wù)服務(wù)與數(shù)據(jù)服務(wù)等形態(tài)，集工具、能力和資源服務(wù)為一體，服務(wù)企業(yè)與產(chǎn)業(yè)商業(yè)創(chuàng)新的平臺型、生態(tài)化的云服務(wù)群。
簡單理解，YonBIP搭建了一個“底座”，在這一平臺上，可以容納企業(yè)、第三方應(yīng)用的提供商。
l 企業(yè)，可以得到營銷、采購、制造、供應(yīng)鏈、金融、財務(wù)、人力、協(xié)同等領(lǐng)域的應(yīng)用創(chuàng)新服務(wù)；
l 第三方應(yīng)用提供商，可以得到整套底層的PaaS平臺以及部分自有應(yīng)用。
這樣一來，用友可以整合客戶需求，并提供基于這種需求的服務(wù)。一方面降低企業(yè)應(yīng)用開發(fā)人力成本以及技術(shù)門檻，另一方面還可以大幅縮短開發(fā)時間，幫助企業(yè)降本增效，提高產(chǎn)品交付效率。
圖片來源：用友財報
從去年推出這一產(chǎn)品至今不足一年時間，從財報看，YonBIP 產(chǎn)品推廣較為順利，尤其是在大型客戶領(lǐng)域優(yōu)勢極為明顯。2020年財報顯示，2020年用友BIP類產(chǎn)品及服務(wù)收入12.19億元，占比35.7%，在服務(wù)客戶數(shù)達到4949 家，且在央企中應(yīng)用廣泛。目前，華為、云南煙草、中海油、工商銀行、中核工業(yè)在內(nèi)的大型企業(yè)都已成為用友的標(biāo)桿客戶。
從結(jié)果看，YonBIP的生態(tài)戰(zhàn)略初具成效，正在向更廣的領(lǐng)域輻射。財報顯示，云市場生態(tài)伙伴入駐呈快速增長之勢，累計發(fā)展入駐伙伴8000家、入駐商品超過11000個，發(fā)布百款云生態(tài)融合型產(chǎn)品。
國產(chǎn)化的風(fēng)潮，不僅是政策大力支持，更需國有品牌當(dāng)自強，并具備過硬的能力。通過上百款云生態(tài)產(chǎn)品和“PaaS+SaaS+生態(tài)”模式，用友未來成長空間廣闊，想象力也極大。此前，浙商證券發(fā)布研報指出，未來用友有望通過PaaS平臺化進一步提升服務(wù)大、中型企業(yè)的能力，建立“PaaS+SaaS+生態(tài)”模式，強化大客戶市場優(yōu)勢，提升TAM。
如果說在國產(chǎn)替代的風(fēng)潮下，硬件國產(chǎn)化看華為，那么軟件國產(chǎn)化則當(dāng)屬用友。
滴滴并不擁有一輛車，只是打造了一個車輛使用的平臺。美團也沒有自己的餐飲店，而是集需求于一體的平臺服務(wù)。將這一思路平移到軟件行業(yè)，仍然可以說得通。
國金證券研報指出，用友甚至可以把軟件實施業(yè)務(wù)外包給第三方服務(wù)商，而自身專注于軟件及平臺的研發(fā)和銷售，從而提升公司業(yè)務(wù)的毛利率。另一方面，由于新技術(shù)的使用，平臺的快速迭代升級可以實現(xiàn)，未來研發(fā)費用比重也有望下降，公司長期盈利能力將得到極大優(yōu)化。
上述文中提到，云指標(biāo)決定市值方向，那么以生態(tài)為發(fā)力點，則是用友市值提升的加速器。
/ 03 /
領(lǐng)跑云服務(wù)提供商
估值洼地背后的重研發(fā)和低成本驅(qū)動
2020年，在不斷加碼云服務(wù)之后，用友實現(xiàn)收入85.25 億元，同比增長 0.2%。雖然增速放緩，但已得來不易。過去一年，企業(yè)級服務(wù)需求銳減，公司部分業(yè)務(wù)受到實施交付滯后、商務(wù)洽談延遲和客戶經(jīng)營困難的階段性影響。在這樣的背景下，用友自2001年上市至今，連續(xù)20年保持營收逐年增長實屬不易。
2020年財報顯示，用友扣非歸母凈利潤 9.04 億元，同比增長 33.5%。伴隨云業(yè)務(wù)逐漸成熟，用友扣非凈利潤也在逐漸攀升，2015-2020年分別為：1.06億元、1.37億元、2.93億元、5.32億元、6.77億元和9.04億元。賺錢能力逐漸加強。
此外，2020年，用友在銷售費用、管理費用、財務(wù)費用皆有所下降，成本控制顯著。
在扣非凈利潤增長、云業(yè)務(wù)增速迅猛之下，用友的市場占有率進一步提高。據(jù)IDC《中國企業(yè)應(yīng)用SaaS市場跟蹤報告（2019H2+2020H1）》顯示，公司位居中國企業(yè)應(yīng)用SaaS市場占有率第一, 并在財務(wù)SaaS、供應(yīng)鏈管理SaaS等多個細(xì)分市場占據(jù)市場第一。
此外，賽迪顧問《2019- 2020 年中國云計算市場研究報告》和《2020 中國 SaaS 市場調(diào)查報告》顯示，用友市場份額蟬聯(lián)中國企業(yè) SaaS 市場第一，并在 ERP、CRM、HR、財稅管理、BI五個細(xì)分領(lǐng)域中入圍“2020 SaaS 各細(xì)分領(lǐng)域十大頭部企業(yè)”，處于市場領(lǐng)導(dǎo)地位。
2021年，是用友3.0 戰(zhàn)略II的第二年，財務(wù)方面的良性發(fā)展、市場占有率蟬聯(lián)行業(yè)首位之外，用友仍在持續(xù)進行改革和升級。
1月29日，用友宣布，2021年，計劃總體增員2500 人，比上年末增加超過10%，重點增加研發(fā)和云服務(wù)運營人員，其中研發(fā)人員增加1500人，占比 60%；
2月9 日，用友增持大易 56.57%股權(quán)；
3月20日，力合計劃、犇放計劃、揚升計劃、千尋計劃、匯智計劃在內(nèi)的五大生態(tài)計劃，意圖加速BIP生態(tài)融合發(fā)展。此外，用友宣布2021年配套20億元生態(tài)投資發(fā)展基金，助力伙伴成功。
圖片來源：國金證券研究所
三管齊下，在人、體系、生態(tài)三方面進攻，隨著云服務(wù)和BIP生態(tài)布局的加深，用友在二級市場上的表現(xiàn)也持續(xù)向好。2018年時，用友市值在200億上下，憑借云服務(wù)的成熟，市值已經(jīng)突破千億，截至3月26日收盤，用友市值為1151.33億元。不過，《國金證券》研報認(rèn)為，目前用友是全球 SaaS 公司的估值洼地。
目前，美股典型 SaaS公司PS值均值為34.82，港股典型SaaS公司的PS值均值為 46.37，而 A 股典型SaaS公司的PS值均值為36.20。目前用友的PS值為16.70，處在明顯低位。未來，資本市場上的估值也將大幅提高。
在云服務(wù)業(yè)務(wù)、BIP計劃的雙輪驅(qū)動下，用友已經(jīng)取得階段性的勝利。過去幾年的戰(zhàn)略升級相比，用友今年的速度和節(jié)奏更快，2021年，用友內(nèi)部提出“強產(chǎn)品、占市場、提能力”三大關(guān)鍵任務(wù)，試圖在產(chǎn)品研發(fā)、服務(wù)能力等多個方面持續(xù)提高。
以兩位數(shù)增長快速邁向云端的用友，未來也更具想象力。這趟云之旅，未來能否一帆風(fēng)順，還需要時間和業(yè)績來驗證。
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